四、五月的北京，天氣異乎尋常的熱，但比氣溫更高漲的是股市的紅火。上月公布的中國一季度經濟數據，指標不出意料的冷，GDP同比增速為六年來低點。這一熱一冷背后潛藏著轉型和泡沫互動的邏輯。

泡沫即是資產價格偏離價值的一種狀態。金德爾伯格在為《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》撰寫“泡沫（Bubble）”詞條時這么描述：“一種或一系列資產在一個連續過程中陡然漲價，開始的價格上升會使人們產生還要漲價的預期，于是又吸引了新的買主——這些人一般只是想通過買賣謀取利潤，而對這些資產本身的使用和產生盈利的能力不感興趣。”有效市場理論的信奉者否認泡沫的存在，認為如果資產價格與內在價值不一致，理性投資者會通過無風險套利行為驅動資產價格回落到其內在價值。現實中，由于人的認知存在局限，市場會出現過度樂觀、過度自信與羊群效應，產生偏離基本面的非理性繁榮。

經濟轉型期容易產生泡沫。一個經濟體之所以發生轉型，是因為在既有的資源稟賦、技術范式和社會制度下，生產效率提升受阻，需求達到峰值，經濟增長動力減弱。在轉型期，各類主體的行為往往出現異化。企業投資傳統產業的利潤下滑，但高增長時期的利潤慣性，驅使其更傾向于將資金配置到短期增值的資產領域。例如1985-1990年期間，在日本企業獲得的405萬億日元融資中，64%投向金融資產，而非用于設備投資。金融部門考慮到轉型期投資的不確定性提高，更傾向于依靠股票、債券、房地產、土地等抵押物降低信息不對稱性，投資于資產的市場主體更容易獲得融資，這形成了“金融加速器效應”，助推了資產價格。政府在轉型期仍容易將高增長作為常態，采取擴張需求的財政貨幣政策，樂見于泡沫帶來的短期繁榮消化過剩產能、提高傳統產業利潤率。